【投资公司投资项目】中概股避雷手册:谁是下一个瑞幸

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一份中概股“避雷”手册。

2011年4月,浑水做空中概股多元全球水务(PINK:DGWIY),称其伪造审计讲述,估量多元全球水务年现实销售额不跨越80万美元,但它自称有1.54亿美元。

这一讲述直接击杀了多元全球水务。2012年,纽交所宣布将多元全球水务摘牌。

浑水这家公司以做空中国公司着名,被称为“中概股杀手”。其首创人卡森·布洛克早年在中国做过生意,但因不领会什么叫中国特色,效果赔得很惨。他那时还写过本书:《傻瓜也能看懂的中国生意经》。

回美国后,他拿起资源主义的武器,十年间,陆续做空了18家中概股公司。

明星公司(HK:06863)曾被浑水坚定的以为财政造假。他们的观察职员为此,走访了35个牧场,5个生产基地和2个完全没有建设迹象的生产基地,还与辉山的供应商举行亲热谈话。最终,其董事长杨凯从辽宁首富沦完工了失约职员。

布洛克从停业到实现财政自由的路径很简朴,“当屋子里发现一只蟑螂时,那么一定不止这一只。”而这,也是的看法。

此次,浑水借助第三方观察讲述“秒杀”瑞幸咖啡(Nasdaq:LK),再次震惊中美两国资源市场。

瑞幸咖啡事宜同时也引发市场对下一其中概股造假的恐慌,机构高度关注已被做空的中概股公司,异常时刻宁愿错杀,也要以避险为主。

下面,我们往返顾一下部门近期被外洋机构做空的中概股,包罗、、、百济神州、优信等公司。

01 万国数据:庞大的“庞氏圈套”

2020年3月26日,做空机构美奇金(J Capital Research)宣布了一份关于万国数据(NASDAQ:GDS)的做空讲述,指出万国数据收入中至少有25%是虚增的。

讲述主要内容如下:

营业上,万国缺乏创新,以数据中央和云服务为主,但财技上却让人眼前一亮。

不像大多数中国公司,万国数据通过债务和资源支出的返程投资(round-tripping),缔造虚伪收入。随着万国数据收入线的增进,它需要筹集更多的债务以支持这个幻象。

所谓的返程投资,就是将资金转移到羁系尺度或义务较低的实体,空壳公司,金融工具,地址或小我私人之后返还资金的历程。给人的印象是资金来自清洁的泉源,因此完成一次往返。

好比万国数据在GZI数据中央的制作中,支付给了修建公司 4390万元,而其现实支出可能只有1000万元。美奇金指出,剩余的3300万元可能以购置万国数据“服务”的形式,又回到了万国数据手上。

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除了返程投资外,万国数据还激进地确认未来的收入。但美奇金称,其中的一部门将永远不会实现。

假收入是没有成本的,因此该战略还增添了讲述的EBITDA,并降低了运营杠杆。使用此战略和其他战略,万国数听说服了投资者接受其高度定制的指标,并以为其是市场的赢家。那显著是错的。

通过审查提交给海内羁系机关的财政数据,美奇金发现了万国数据约13亿元人民币的未讲述债务。

美奇金同时质疑公司的现金余额。2018年的利息收入为1,920万元,平均收益率为0.9%,而中国的定期存款收益率约莫在2018年占3%。与此同时,该公司为贷款支付的利率高达9.7%。难怪万国数据正在“起劲”追求新的贷款泉源。

经由约莫一年的研究,举行了90多次访谈,并接见了万国数据 70个在使用中,或在构建历程中的数据中央中的63个。美奇金得出的结论:万国数据是一个庞大的庞氏圈套,其债务金字塔可能在2020年坍毁。

02 跟谁学:“刷单”只是小问题

2020年2月25日,做空机构灰熊(Grizzly Research)宣布了长达59页的做空讲述,称在线教育公司跟谁学(NYSE:GSX)有强调财政数据、刷单等问题。

讲述主要内容如下:

(1)跟谁学2018年盈利数据强调74%。

灰熊示意,若是一家中概股公司要伪造财政数据,一个显著的迹象是向SEC(美国证券生意委员会)提交的财报要比它的信用讲述(credit reports)好得多。

2017年,跟谁学的信用讲述显示其净亏损8610万元,向SEC提交的数据为净亏损8700万元,差距不大。

然则2018年,信用讲述显示其净利润为1125.2万元,但跟谁学向SEC提交的数据为1965万元,跟谁学的7个主要谋划实体在2018年强调了74.6% 的净利润。

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在收入方面,信用讲述和向SEC提交的数据相差在2%以内。灰熊以为跟谁学2018年的盈利数据被动了手脚。

(2)行使未合并的关联方操作财政。

灰熊发现,在招股书中,北京优联全球教育科技有限公司披露为跟谁学的关联方,并为广告费承接方。2018年,跟谁学从北京优联录得收入467万元,支付205万元;但到了2019年前三季度,从北京优联录得收入55.6万元,支付361.5万元。看得出,跟谁学在大幅提高对北京优联的支出。

股权结构中,跟谁学通过VIE主体公司北京百家互联拥有北京优联30%股份,跟谁学首创人自己又持有10%,北京优联在国家工商总局注册地址差异于跟谁学,作为投资公司,应该自力运营且不合并财报。

然则2017年的招聘信息显示,北京优联的现实营业地址和跟谁学及其子公司地址相同。多项招聘信息,以及去职员工(2016-2019年)解释,北京优联不仅是跟谁学的关联公司,更有可能和跟谁学是统一家公司。

通过这个,可以将用度转移到子公司,遮掩股东其真实的用度。

(3)现金了?嫌疑资源支出造假。

对于讲述虚伪利润的公司,一个要害问题是注释并不存在的现金,而无需确立可疑资产欠债表项目。灰熊嫌疑跟谁学在购置房产的资源支出中造假,实付金额比财报中的金额要低许多。

跟谁学在2020年1月31日宣布在郑州经济开发区耗资3.3亿购置了三栋楼。然则,修建物总投资才7500万元,跟谁学支付价钱高达4倍之多。存在强调资源支出,举行资金转移。

(4)早在2015年跟谁学就存在刷单,通过虚伪账户购置课程征象。

灰熊指出,凭证2015年6月的一份讲述,跟谁学要求公司下达订单(这意味着伪造的帐户购置跟谁学提供的在线课程,并为这些课程发生过高的需求):

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跟谁学还公然招聘刷单员。同时,大量微信群也泛起相同好评。

不管从百度搜索、微信指数照样其他第三方数据来看,跟谁学和高途都没有稀奇精彩。纵然在今年一二月份,在线教育最受益的这段时间,百度指数显示跟谁学显示也很平时,不及学而思。

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QuestMobile宣布的2020的春节前后教育学习APP日活前五排行榜中,并没有跟谁学。

灰熊还发现在跟谁学和高途的手机APP下载量也不及偕行。

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灰熊作为新兴的做空机构,现在宣布过 5 篇讲述,其中有 2 篇针对中概股公司的讲述,另一篇是针对的做空讲述。

03 58同城:形式主义的“大成者”

2020年2月13日,灰熊宣布了一份对于58同城的做空讲述。讲述指出,在已往三年中,58同城的总收入似乎被报高了46亿元人民币。

讲述主要内容如下:

国家工商行政治理总局(SAIC)的文件解释,58同城在早年向美国证券生意委员会(SEC)低报了其营收,使得增进加倍迅猛。

在2013年至2018年时代,SEC的文件显示,58同城每年的增进率惊人地到达了71%,而SAIC的文件却显示出低得多的50%。

有趣的是,该公司似乎在2016年收购之后刚最先向SEC讲述虚伪收入。

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实在,早在2019年3月6日,另一家做空机构GMT Research就在质疑58同城操作利润,通过并表和拆分将亏损营业清扫在损益外,掩饰亏损。

(1)分拆。

GMT Research在讲述指出,,原本是58同城的子公司,然则由于亏损严重,于是2015年11月的时刻,58同城把58抵家举行分拆,酿成他的关联公司。

这样做的利益是,58抵家的亏损可以从58同城的资产欠债表中剔除,而58同城从这次分拆中还确认了分拆收益2.93亿元,以后只根据一定的比例肩负58抵家的亏损即可。

2018年58同城的财政报表显示,58抵家确认的损失,大幅削减,GMT推测,可能是58抵家业绩改善,然则也可能是由于58同城确认的占比削减导致的,由于他们不透明,以是存疑。

(2)转让瓜子二手车及旗下金融营业。

GMT Research指出2015年,58同城并购瓜子二手车时,占有54%的股权,然则经由一系列庞大的操作,最后它把股权降低到了45%。也就是说,54%股权时刻,瓜子二手车的亏损和盈利需要所有并到58同城的资产欠债表,然则低于50%则可以剔除出去。

今年2月份,58同城把瓜子二手车的部门股权,以7.14亿美元出售给第三方投资者。然则由于不知道怎样估值,以是无法判断到底他们是否亏损。

讲述指出,他们以同样的手段,也操作了58同城的金融营业,把亏损清扫在外,把控股公司变为关联公司。这样让他们的整个报表越来越悦目。

(3)并购赶集网时前置了成本。

同时,GMT Research指出,58同城在并购赶集网时,赶集网有伟大的亏损21亿,然则并购后,马上盈利就获得了极大改善。

该机构推测,他们可能把昔时的成本放在收购前盘算,然则把利润放在收购后盘算,于是就有了靓丽的报表。

而且,GMT Research还以为,这些操作下来,虽然58同城的财政报表就变得悦目多了,但这悦目的背后,只是财政技巧的天真运用。

58同城早已走向祛除,各个现实营业成了“又没有竞品大,也不强”的代表。以是,为了股价和颜面,只能把形式主义的精髓完善显示出来。

04 百济神州:我不是“神农”

2019年9月5日,美奇金(J Capital Research)揭晓一份关于中国药企百济神州(NASDAQ:BGNE)的做空讲述,指出了百济神州的七大问题,包罗治理成本过高、虚伪收入、天下上最昂贵的研发职员、新药审批没有特权、可疑收购、没有什么投资价值、伪造销售。

美奇金指出,百济神州伪造营收,其现实营收比披露的少57%。

讲述主要内容如下:

通过在中国举行的采访和对中国税务部门财政报表的审查,美奇金发现自2017年第四序度以来,百济神州已经伪造了跨越1.54亿美元的营收。

那时该公司接受了新基制药(Celgene)的药物在中国的销售营业,百济神州从离岸的新基制药购置,出售给中国分销商,然后从该分销商处购回药品。这意味着该公司将其营收强调了133%。

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05 优信:神奇的POS机

2019年4月17日,美奇金(J Capital Research)揭晓一份关于优信(NASDAQ:UXIN)二手车平台的做空讲述,指出优信存在虚高生意、隐藏债务、虚伪金额、循环生意、强调库存、首创人转移资金等问题。

讲述主要内容如下:

(1)虚高的生意:优信强调其汽车生意量高达40%。

美奇金投资剖析师Anne Stevenson-Yang以为,优信将汽车销量强调了至多40%。大部门线上二手车平台对信息展示是收费的,然而优信为了制造规模假象,对经销商的产物展示接纳免费形式。

该讲述示意,优信在网站上展示的“可以购置”的汽车,有许多是其他公司销售的,或许基本就不能购置。经销商估量,优信展示的汽车,至多有40%并非由优信卖出。

(2)隐藏的债务:优信债务高筑,面临倒闭风险。

美奇金指出,优信在中国运营实体公司的财政讲述显示,公司债务水平高之惊人,公司面临倒闭风险。这些债务完全没有被公然讲述给美国投资者。

在优信子公司凯枫融资租赁(杭州)有限公司2016-2017年的一份财政报表中,公司帐面上的债务高达241亿元人民币,是优信市值的两倍多,而债务未在美国财政报表中披露。

该讲述以为,优信将汽车作为抵押品,并在“租赁”时代拥有这些汽车。

住手2017年12月31日,凯枫融资持有248亿元人民币的乞贷和2414亿元人民币的耐久资产。资产应该是客户支付贷款时持有的汽车。优信在其IPO招股说明书中讲述:“通过我们的贷款便利化服务购置的汽车被抵押作为抵押品。”

这份讲述以为,这一重大的债务融资可能被用于将钱转移到外洋。优信蓄意抬高汽车账面价值以获得高金额贷款,有时高达两倍。

这意味着贷款抵押物价值远低于偿付违约所需的金额。该讲述以为,被高估的价值是用于获取公司真实需求以外的贷款,同时,内部职员从公司内抽取的现金数额远远大于正常的现金流流出。

(3)循环的生意:“收入增进”的秘笈是一种特殊的POS机。

美奇金发现优信获得“收入增进”的秘笈是一种特殊的POS机,机械内部嵌有的优信专属软件能将其他无关的生意汇入优信的账户。

证据解释,优信把这些第三方生意皆记做自己的收入。优信为这些介入并使用 POS 机的车商提供生意津贴。

06 总结

除了以上提到的近一年的几篇做空讲述,2018年,以下中概股也曾被做空过:

:浑水指其财政造假,直接修改账面数字,关联生意从而虚增利润

陌陌:美奇金指其直播存在严重刷单,许多用户在支付后又将75%-100%的现金收回,约40%营收可能是“洗”出来的。

:Kochava指其旗下多款应用通过虚伪点击骗取广告费。

蔚来:Bernstein指其支出快速上升,无法实现销量目的。

回首这两年中概股公司因财政造假而被做空的事宜,实在就是一句话:当上市公司毫无忌惮挥起镰刀时,殊不知,自己在别人眼里,也只是棵被人收割的大韭菜。